今年以来，持续演绎的“资产荒”格局使得信用债成为投资者青睐的品种，当前如何挖掘信用债的品种溢价成为投资者的关注热点。

　　分析人士指出，在债务处置首先要顾全经济稳增长大局的背景下，聚焦安全性更高的城投板块，后续或可从被错杀的基本面较弱地区的“龙头”企业内，以及于信用冲击逐步恢复的省份中挖掘投资机会。

　　债市表现尚有支撑

　　随着降息的落地，近期信用债市场牛市行情得以延续，基准利率的下调促使信用利差进一步收敛。

　　当前，看多后市表现得机构仍占绝对主流。

　　“年初至今，从表象上看社融增速呈现出小幅信用扩张态势，但去除掉政府债、企业短贷和票贴后，实际上依旧难改信用收缩之势。”兴业证券经济与金融研究院固定收益研究中心总经理、首席分析师黄伟平指出，“宽货币向宽信用传导不畅通，金融机构融资成本降低、负债充裕，债券市场必然会明显受益于宽货币的环境，促使收益率曲线呈‘牛陡’形态。”

　　“当下宽信用的推进仍有一定难度。”一位机构交易员补充表示，“一方面，受疫情影响，国内企业和居民部门的预期较弱。另一方面，受地产行业仍处下行周期及地产企业风险频现的影响，地产销售、投资等各项指标仍有下行压力。再者，基建投资向实物工作量的转化依旧偏慢。若尚未看到以上因素发生根本性转变，则资金利率可能较难出现收紧，甚至会更加宽松，继而支撑债市短期表现。”

　　虽然聚焦微观层面，受降息后资金价格及票据利率反弹、稳增长信号加强及投资者止盈心态升温等多方面因素影响，市场波动有所加剧，但在黄伟平看来，利率下行的趋势并未结束，后续若有经济和社融偏弱的数据得以验证，那么利率必然还会重新下行，投资者仍可保持乐观心态。

　　地产风险仍需警惕

　　当然，聚焦信用债投资，作为曾经吸筹的绝对主流板块，地产行业是绕不开的话题。

　　2021年以来，民营房企违约层出不穷，商品房销售持续低迷，行业基本面与融资之间形成的负反馈循环，使得房企融资持续承压。

　　根据中信证券研究部统计，2022上半年，累计违约的信用债规模合计为249.83亿元，违约只数累计39只，违约主要集中在房地产行业。

　　相比较过去市场对周期行业的担忧，当前业界的“关切”俨然开始逐步向民营地产企业集中，其债务规模大、化解难度高，对国内经济影响显著，已成为当前市场信用风险的主要矛盾。

　　公开数据显示，2022年1至7月份，全国商品房销售面积78178万平方米，同比下降23.1%；房地产开发投资79462亿元，同比下降6.4%。

　　在监管开始主动表态呵护房企信用的大环境中，地产债是否拐点已至？

　　“当前，地产行业仍旧处于信用负反馈阶段，单靠企业自身行为是难以对负反馈下的债务挤兑进行阻断的。”国元证券总量团队负责人、首席宏观与固收分析师杨为敩说。

　　记者观察发现，除一线及部分热点二线城市尚未出现明显的调控松动外，各地对于楼市限购限贷的放松政策均已出台。

　　“不过，就实际效果来看，地产销售结构正呈现出内部分化的状况，虽然现房销售有所企稳，但期房销售仍旧处于-30%的下滑区间。也就是说，单靠需求政策放松难以实现‘销售企稳—现金流改善—融资恢复’这一信用修复路径。因此就政策而言，当前所关注的重点需落脚到救助措施上来。”杨为敩认为，“救助信号拐点已至，可地产债仍在政策博弈阶段。至于未来是否会进一步加大救助措施力度或推行新的救助措施，9月将是重要观察期，一方面9月份为全年重要的销售大月之一，该月销售表现对房企剩下月份可供支出的资金规模存在较大影响；另一方面从经验上看10至12月竣工面积占全年比重较高，在保交付、保竣工为主要任务的背景下，若9月地产销售未见明显改善，则需政策端进一步发力为后续加快竣工速度提供资金支持。”

　　回归地产债的投资层面，基于当前依旧处于政策博弈期的判断，则对于一般账户而言，还是建议审慎操作，因为一旦后续政策效果不如预期，那么信用负反馈的问题可能会进一步加深，如有参与需求还是建议以配置国有房企债为主；对于高收益投资机构而言，当前部分房企债券的估值收益率已经偏高且年内到期规模较小，具备较好的博弈机会，结合二级流动性来看，包括碧桂园、旭辉控股、金地集团、远洋集团在内的多家主体可予以关注。

　　择券提请量力而为

　　再就至今刚兑“金身”未破的城投板块来看，尽管面对疫情冲击以及房地产景气度下行，在政府收入受到较大影响的背景下，目前有部分投资者开始担忧城投债务的安全性，但记者在采访中发现，大部分券商对此仍持以坚定看多态度。

　　“我们认为，城投偿债核心来源仍是‘借新还旧’而非‘财政资金’，在我国利率中枢下移，以及央行保持宽松流动性的背景下，城投付息成本明显下行，如本金得以滚动，则整体债务压力并非特别严峻。”中信建投固定收益首席分析师曾羽说。

　　事实上，于我国而言，即便当前部分区域的基础设施建设已趋于饱和，但在有效需求持续不足的背景下，基建投资仍有必要。

　　曾羽补充表示：“由于我国储蓄水平居高不下，因此过剩储蓄需依靠投资消化。其中，房地产在‘地产周期回落’背景下被遏制；制造业依靠‘下游需求’短期难以见效。因此基建投资成为了政策的‘必选项’，而城投于此间发挥的作用无需赘述。”

　　根据券商统计，我国基建投资增速在经历了2018至2021年的低增速后(低于4%)，2022年后明显提速，1至7月累计增速达10%。

　　不少业内人士判断，2022年的基建投资加速不仅仅意味短期逆周期调节，也代表了中长期增速中枢的提升。

　　综上，对于城投债，后续建议在分化行情中博取收益，可从被错杀的基本面较弱地区的“龙头”企业内，以及于信用冲击逐步恢复的省份中挖掘投资机会。此外，可关注高资质中久期和高票面短久期的双轮驱动策略。

　　“出于安全考虑，还是建议各机构结合自身的产品定位和策略合理定义城投相关风险。”天风证券固定收益首席分析师孙彬彬则提醒，“估值风险是当前城投最为突出的问题，这一点尤其要注意偏弱区域，因为市场信心很容易受到冲击。”

（文章来源：新华财经）